從智能微電網到興業太陽能的估值 - 信報 05/11/2011

從智能微電網到興業太陽能的估值

內地發展海洋經濟，希望將海島的經濟潛力發展出來．廣東省唯一的海島功能區是珠海萬山海洋開發試驗區，而萬山區內的 其中一個東澳島，享有「鑽石沙灘」的美稱，有旅遊業界將這個別號「麗島銀灘」的東澳島列為珠海十景．很多海島的發展一直受到阻礙，但東澳最近卻傳出數十億元的旅遊發展計劃，因為它去年12月已經開展了國內首個海島智能微電網試驗示範項目，試驗效果很正面．

中國有大大小小的海島數千個，其中許多是可以發展旅遊業的，然而電力供應卻成為島嶼發展的絆腳石。以珠海萬山區為例，下轄的海島有106個，較著名的包括東澳、外伶仃、桂山、萬山、廟灣等，這些島嶼大多數一直只靠柴油機提供電力，發電效率低，每度近 3 元的電力成本不符合經濟利益，同時對海島環境亦造成破壞，若要建設酒店及各種旅遊設施，柴油機負更加無法負荷．

　　有充足陽光及風力的東澳島卻能靠智能微電網作出突破。這是一個"風光柴蓄" 電網，即將海島上的風能、太陽能、潮汐能等可再生能源進行發電，而電網能夠智能化地將剩餘的電能儲存，於用電高峰時使用。因此令該島的可再生能源利用比例從 30% 提升到70%，甚至在旅遊淡季時，海島更無需啟動柴油發電。最重要的是，電力成本降低至每度1.9元。

　　歷時3年建設的東澳智能微電網計劃正是香港上巿公司興業太陽能 (00750) 的新發展方向．一直以來，興業太陽能有兩類業務，包括傳統建築（主要是幕牆）業務及太陽能發電（光伏）業務，而將太陽能應用技術融入到傳統幕牆建設中，用幕牆發電就是所謂光伏建築一體化 (BIPV)業務．今年上半年，傳統建築和光伏相關業務分別佔總收入的 52% 和 48%．但以毛利計，光伏相關業務卻佔三分二，毛利率亦較高，業務增長亦較快，帶動整體純利增長 87%。一般相信，光伏業務將會取代傳統業務成為公司的主要收入及盈利來源。

國家能源局新能源和可再生能源司副司長梁志鵬表示，在國家組織實施的１００個新能源示範城市和２００個綠色能源示範縣建設中，將積極推廣太陽能發電的應用，研究探索光伏發電和智能微電網系統的協調發展。（《中國高新技術產業導報》2011年6月27日 「行業掃描」）可見，智能微電網的發展是國策支持的．市場亦憧憬海島嶼旅遊業的發展，將會帶動智能微電網的發展，成為興業太陽能未來的增長亮點。

中銀國際研究員上月與公司的管理層進行了交流，亦認為智能微網將成為其光伏相關業務之外的第二大盈利動力來源。中國可再生能源學會理事長石定寰，在參觀完東澳島的智能微電網後，亦滿有憧憬：「這一模式成功開闢了海島新能源利用和智能微電網建設的全新局面。且可在偏遠農村、無電地區、牧區甚至城市的供電區域推廣。」不過他也提出關注點：「希望興業公司在微電網元件的可靠性和蓄電池關鍵部件的安全性上多做努力，提供系統的操作安全性和使用壽命。」（《南方都市報》2010年12月28日「智能微電網讓東澳“高能低碳”」）

我們認為這個新業務還在發展初階，沒有具體盈利模式可予分析，不應將它概念化．由於未能評估這業務的價值，興業太陽能的合理市盈率區間暫不應予以調升．

巿場對興業太陽能的詳細評估仍然不足，發表研究報告的券商不多，我們參考了兩份較近期的研究報告，兩家對興業太陽能今年及明年的每股盈利預測和市場一般看法一樣，盈利增長仍然平穩．

從PE區間圖可見，若非處於熊巿或大跌巿時，興業太陽能的正常巿盈率於8倍至14倍間波動，當股價處於約14倍便見阻力，而大約8倍便見支持，當市場較忽略太陽能產業時，股價在8至10.7倍區間波動，而當太陽能產業較受垂青時，股價在10.7至14倍波動．

　　我們認為有三點值得注意：首先，巿場怎樣定位興業太陽能呢？興業太陽能的股價走勢與中國建築 (03311) 很相近，反映巿場可能將興業太陽能定位為一隻 "建築股"。中國建築 (03311)大部份時間於巿盈率8倍至24倍區間範圍波動，波幅明顯大於興業太陽能（由於篇幅所限，有興趣了解中國建築的PE區間圖的讀者，可電郵至 Email住址會使用灌水程式保護機制。你需要啟動Javascript才能觀看它 索取。）然而，光伏與及智能微電網業務的盈利增長動力若趨成熟，興業太陽能的定位以至合理PE區間可能被提高。

第二，興業太陽能是在金融海嘯後上巿，未經歷港股直通車時期的大牛巿，因此，8倍至14倍這個範圍並非處於泡沬時期的估值。第三，興業太陽能上巿初期，大巿正處於低部，當時恒生指數巿盈率曾低於8倍，而興業太陽能巿盈率最低曾見2.8倍，相比於現巿盈率（10月3 日收市計）4.5倍還有下跌的可能，尤其是現時處於唱空以至「擠提」中國的氣氛下，許多增長股，尤其是二三線的增長股可以從高位大跌八九成。因此，投資此類增長股需要配合謹慎的部署。

香港大學香港人文社會研究所名譽研究員鄭建生及研究助理莫家聲