中國能否走出最大房地產泡沫 - 信報 10/12/2011
中國能否走出最大房地產泡沫
國家統計局最近公布的10月份七十個大中城市房價指數顯示，一線城市新建商品住宅價格首次出現全線下跌。不少專家都認定內地樓市正式出現拐點。
《時代》周刊10月有一篇文章提出當今世界最重大的經濟問題是什麼？有兩個顯而易見的答案，包括歐羅是否會崩潰，與及美國是否會陷入二次衰退。但作者卻提出一個從長期來看可能最重要的問題，就是中國能否成功走出最大的房地產泡沫。
被稱為「房地產平民代言人」的內地著名經濟學者易憲容上月說，由於這幾年住房投機炒作嚴重，住房投機炒家持有大量住房，比如內蒙古鄂爾多斯的「鬼城」。
《時代》周刊去年也報道過鄂爾多斯的房地產泡沫，稱當地康巴什新區是「中國鬼城」。內地傳媒廣泛報道康巴什樓市全面崩盤，樓價挫七成，從去年的每平米均價10000元（人民幣．下同）暴跌至3000多元。
根據台灣《商業周刊》（2011年8月22日） 封面故事「有錢花不完 荒漠蓋帝寶」報道，鄂爾多斯建成與在建的房子，分給鄂爾多斯人，每戶平均二十套；而貸款利息高達60％。因此，文章形容鄂爾多斯反映着中國內需經濟的狂熱，有如沙漠中的海市蜃樓。
泡沫接近爆破邊沿 說到沙漠中的海市蜃樓，大家會聯想起杜拜，但新一代對沖基金領頭狙擊手查諾斯（James Chanos）2010年初也將中國樓市泡沫，和杜拜相提並論，更說「中國樓市泡沫超過杜拜一千倍」。
有 人形容查諾斯是當前「空襲」中國的領軍人物。據報，他從2009年開始「做空」中國，當年他出席了一個研究會議，一位分析師列舉了中國建築業發展規模的數 據。「中國正在建造50億平方米的新住宅和寫字樓—其中僅新的寫字樓就有26億平方米。……中國有13億人口（僅從新辦公室空間來看）相當於平均每個中國人—無論男女老幼，都分到了一個5英尺乘5英尺的小隔間。
我從那時開始意識到，中國正在做一件史無前例的事。」（《經理日報》 2010年12月11日 「查諾斯預言中國房地產泡沫將崩潰」）後來，他的團隊去年開發出一個內部數據庫，專門追蹤中國的房地產銷售，公開宣稱沽空內房及內銀股。
曾經歷日本房地產泡沫爆破的日本管理學大師大前研一今年6月在深圳舉行的創新中國高峰論壇上也表示，中國經濟目前最大的問題是房地產泡沫。他看到很多中國人手上有兩、三套房，由於可以很容易地取得銀行借貸，這些人的「房價收入比」已經達到年收入的八十倍，史無前例。
「房 價收入比」就是住房價格與居民家庭年收入之比，是衡量地產泡沫最常用的一個指標。按照世界銀行的標準，發達國家的房價收入比一般在1.8至5.5，而發展 中國家合理的房價收入比則在3至6。大前研一表示：「日本在泡沫時期房價也僅僅是年收入的15倍，15倍之後泡沫就破裂了」 （《新民晚報》2011年6月29日 「八千萬套空置房用于投機」）。
路透社曾報道人大財經委副主任賀鏗的看法，房價收入比已經超過了9，而世界總體的情況是6。「也就是說我們的房地產總體價格超過了世界一般的規律性，已經超過了50%。」（《香港商報》2011年7月21日「樓市地方債埋『隱雷』中國經濟增難題」） 。
炒家囤貨八千萬套 根據中國社科院2011年《經濟藍皮書》，今年全國城鎮居民的房價收入比是8.76。因此，官方較確認的房價收入比數據是接近9，沒有大前研一所說的那麼高？不，那是全國城鎮整體的數字，但一線城市卻高很多，高達數十倍，也是泡沫爆破的危險區域。
有官方背景的中央電視台網站上月刊登了一篇萬言評論，深入地分析現在的內地樓市問題，值得細讀。「到目前為止，中國官方還未對私人住房的閑置率進行過統計……在缺乏官方統計資料的情況下，《財經》雜誌引用其他人的判斷估計，2007年到2010年出售的新房當中，高達50%到70%的比例都是由投機客購買的，目前處於空置狀態」。
對於空置率，作者提及「黑燈率」測試方法，側面作出評估。北京聯合大學課題組對北京五十多個小區用電情況進行的調查，發現電表幾乎不走的比例持續上升，2007年時達到29%，而愈往外環，比率愈高。
2010年河南財經政法大學十二名大學生歷時兩個月，從鄭州市中心六個區二十九家大型樓盤抽取了約1.1萬套商住房為樣本，點算水、電、氣表「黑燈率」，結果表明，鄭東新區空置率超過55%，其他五區也高於20%。
除了空置率，判斷後市關鍵的是未來新住宅的供應情況。
據國家統計局《2010年全國房地產市場運行情況》的數據，在2010年，全國房地產開發企業房屋施工面積40.55億平方米，房屋新開工面積16.38億 平方米，房屋竣工面積7.60億平方米。再看今年頭4月數據，全國房地產開發企業房屋施工面積仍然高逾26億平方米；房屋新開工面積4.57億平方米。
可以看出，若果工程不爛尾，潛在房屋供應極為龐大。有多龐大呢？中央電視台網站一文作者估算，2011年將形成約33億平方米的供給量。在2011年1至4月，全國商品房銷售面積2.34億平方米。按此進度，2011年大約可銷售7億平方米。總供應量要近五年才可以賣完。
供應過剩愈趨嚴重 截至2011年4月，全國商品房銷售均價約為每平米5300元。那麼33億平方米，如果按5300元平均售價，需要耗資17.5萬億元。沒有升值預期的話，誰會花17.5萬億元人民幣來買開發商的商品房？這個金額，已經比地方融資平台與及民間借貸的問題大得多。
盲目看好內房發展的投資者，是不是預期每年33億平方米的供應速度是正常合理及可持續的呢？前文作者估算，以每套100平方米計算，年供應量3300萬套，五年供應1.65億套。
如果每套住房住三人，可以容納近5億人，超過目前城市戶籍人口總數，也超過80後90後的總和，更超過2.5億流動人口農民工的總和。
在「十二五」期間，政府規劃建設3600萬套保障房，如果每套住房住四個人，那就是將近1.5億人，即使只住三人，住戶人數也超過一億，城市總共的人口才六億。
內地住宅供應已經出現過剩現象，一直被視為支柱產業的房地產開發，也呈崩裂之象。不過，要弄清楚的是，房地產開發產業崩圍，不代表房地產價格急跌，有機會再談。
作者鄭建生為香港大學香港人文社會研究所名譽研究員
從智能微電網到興業太陽能的估值 - 信報 05/11/2011
從智能微電網到興業太陽能的估值 內地發展海洋經濟，希望將海島的經濟潛力發展出來．廣東省唯一的海島功能區是珠海萬山海洋開發試驗區，而萬山區內的 其中一個東澳島，享有「鑽石沙灘」的美稱，有旅遊業界將這個別號「麗島銀灘」的東澳島列為珠海十景．很多海島的發展一直受到阻礙，但東澳最近卻傳出數十億元的旅遊發展計劃，因為它去年12月已經開展了國內首個海島智能微電網試驗示範項目，試驗效果很正面．
中國有大大小小的海島數千個，其中許多是可以發展旅遊業的，然而電力供應卻成為島嶼發展的絆腳石。以珠海萬山區為例，下轄的海島有106個，較著名的包括東澳、外伶仃、桂山、萬山、廟灣等，這些島嶼大多數一直只靠柴油機提供電力，發電效率低，每度近 3 元的電力成本不符合經濟利益，同時對海島環境亦造成破壞，若要建設酒店及各種旅遊設施，柴油機負更加無法負荷．
有充足陽光及風力的東澳島卻能靠智能微電網作出突破。這是一個"風光柴蓄" 電網，即將海島上的風能、太陽能、潮汐能等可再生能源進行發電，而電網能夠智能化地將剩餘的電能儲存，於用電高峰時使用。因此令該島的可再生能源利用比例從 30% 提升到70%，甚至在旅遊淡季時，海島更無需啟動柴油發電。最重要的是，電力成本降低至每度1.9元。
歷時3年建設的東澳智能微電網計劃正是香港上巿公司興業太陽能 (00750) 的新發展方向．一直以來，興業太陽能有兩類業務，包括傳統建築（主要是幕牆）業務及太陽能發電（光伏）業務，而將太陽能應用技術融入到傳統幕牆建設中，用幕牆發電就是所謂光伏建築一體化 (BIPV)業務．今年上半年，傳統建築和光伏相關業務分別佔總收入的 52% 和 48%．但以毛利計，光伏相關業務卻佔三分二，毛利率亦較高，業務增長亦較快，帶動整體純利增長 87%。一般相信，光伏業務將會取代傳統業務成為公司的主要收入及盈利來源。
國家能源局新能源和可再生能源司副司長梁志鵬表示，在國家組織實施的１００個新能源示範城市和２００個綠色能源示範縣建設中，將積極推廣太陽能發電的應用，研究探索光伏發電和智能微電網系統的協調發展。（《中國高新技術產業導報》2011年6月27日 「行業掃描」）可見，智能微電網的發展是國策支持的．市場亦憧憬海島嶼旅遊業的發展，將會帶動智能微電網的發展，成為興業太陽能未來的增長亮點。
中銀國際研究員上月與公司的管理層進行了交流，亦認為智能微網將成為其光伏相關業務之外的第二大盈利動力來源。中國可再生能源學會理事長石定寰，在參觀完東澳島的智能微電網後，亦滿有憧憬：「這一模式成功開闢了海島新能源利用和智能微電網建設的全新局面。且可在偏遠農村、無電地區、牧區甚至城市的供電區域推廣。」不過他也提出關注點：「希望興業公司在微電網元件的可靠性和蓄電池關鍵部件的安全性上多做努力，提供系統的操作安全性和使用壽命。」（《南方都市報》2010年12月28日「智能微電網讓東澳“高能低碳”」）
我們認為這個新業務還在發展初階，沒有具體盈利模式可予分析，不應將它概念化．由於未能評估這業務的價值，興業太陽能的合理市盈率區間暫不應予以調升．
巿場對興業太陽能的詳細評估仍然不足，發表研究報告的券商不多，我們參考了兩份較近期的研究報告，兩家對興業太陽能今年及明年的每股盈利預測和市場一般看法一樣，盈利增長仍然平穩．
從PE區間圖可見，若非處於熊巿或大跌巿時，興業太陽能的正常巿盈率於8倍至14倍間波動，當股價處於約14倍便見阻力，而大約8倍便見支持，當市場較忽略太陽能產業時，股價在8至10.7倍區間波動，而當太陽能產業較受垂青時，股價在10.7至14倍波動． 我們認為有三點值得注意：首先，巿場怎樣定位興業太陽能呢？興業太陽能的股價走勢與中國建築 (03311) 很相近，反映巿場可能將興業太陽能定位為一隻 "建築股"。中國建築 (03311)大部份時間於巿盈率8倍至24倍區間範圍波動，波幅明顯大於興業太陽能（由於篇幅所限，有興趣了解中國建築的PE區間圖的讀者，可電郵至 Email住址會使用灌水程式保護機制。你需要啟動Javascript才能觀看它 索取。）然而，光伏與及智能微電網業務的盈利增長動力若趨成熟，興業太陽能的定位以至合理PE區間可能被提高。
第二，興業太陽能是在金融海嘯後上巿，未經歷港股直通車時期的大牛巿，因此，8倍至14倍這個範圍並非處於泡沬時期的估值。第三，興業太陽能上巿初期，大巿正處於低部，當時恒生指數巿盈率曾低於8倍，而興業太陽能巿盈率最低曾見2.8倍，相比於現巿盈率（10月3 日收市計）4.5倍還有下跌的可能，尤其是現時處於唱空以至「擠提」中國的氣氛下，許多增長股，尤其是二三線的增長股可以從高位大跌八九成。因此，投資此類增長股需要配合謹慎的部署。
香港大學香港人文社會研究所名譽研究員鄭建生及研究助理莫家聲 大鱷是提款，還是擠提中港？ - 信報 04/10/2011
大鱷是提款，還是擠提中港？ 很多人認為香港是全球資金的提款機，導致港股比其他市場超跌，愈看愈不像；你能夠提款，先假定你有存款，歐美經濟有難，投資於香港的資金班資回朝，當然算是提款，但現在沒有「存款」的大鱷也出手，所以不是「提款」，而是「擠提」。 他們已經大舉沽空恒指及國指期貨，重拳沽空內銀及內房股，連中國主權債務信用違約掉期（CDS）的報價也炒高至近200點子，一月內升近一倍。最近人民幣走勢異動，是大鱷用謠言「擠提」中國，乘亂上下其手？ 9月22日是香港人民幣離岸市場發展重要的一天，恒生銀行（011）總經理馮孝忠接受《第一財經日報》( 2011年9月30日「香港離岸人民幣拋售背後：結構失衡敲響警鐘」) 訪問時，形容當天為「慘烈的一天」。 人幣異動 炒高中國CDS 涵 蓋現貨（spot）、可交收遠期（DF）和不可交收遠期（NDF）的香港離岸人民幣市場交易量，以往每日不多於15億美元，那天卻創40億美元的紀錄，顯 示未來人民幣滙價的不交收遠期人民幣（NDF）扭轉升勢，一年後人民幣貶值接近0.1%。那天亦是自去年7月以來，首次發生離岸人民幣滙價低於在岸人民幣 滙價，其後差距一度高逾2%。 而香港人民幣清算行中銀香港（2388）每季度40億元人民幣的兌換額度，在翌日宣布爆滿，原因是銀行向中銀香港大量出售人民幣。蘇格蘭皇家銀行新興市場策略師Woon Khien Chia 當天在向客戶發出報告指出：「今天在離岸人民幣市場大幅拋售的壓力，令持有過量人民幣長倉的香港參與銀行措手不及。他們趕緊與中銀香港進行結算，從而導致配額限制爆滿。……我們相信此次爆額是恐慌與投機行為共同導致，而恐慌主要來自離岸人民幣債券持有者。」 造成這現象是什麼理由呢？ 第一個說法是涉及人民幣「套利交易」。 以 往內地企業可以「套利交易」，《第一財經日報》便訪問一位國際性商業銀行高級客戶經理，其客戶通過在香港的貿易子公司借港元，之後兌換為人民幣。由於有貿易公司作幌子，這筆人民幣資金通過人民幣跨境貿易結算渠道回流至內地。由於港元貸款利率最多不超過2%，內地貸款利率則最少6%，而離岸人民幣滙價更長期 高於在岸人民幣滙價，利潤不只利息差距的4%，若放在民間貸款，利潤空間更大。 現在環境逆轉，離岸人民幣滙價下跌，這個套利交易要拆倉，理論上，套利交易可以逆轉運作，形成套戥，亦應將兩地差價拉回平衡價，也就是說，在離岸市場拋售美元買進人民幣，在內地則買進美元拋售人民幣，離岸和在岸人民幣價差因此會縮小。 然而，內地拋售人民幣資產，在人心虛弱「擠提式」市況中，將會被傳媒以放大鏡誇大，造成爭相拋售的恐慌現象，令更多投資者在香港拋售人民幣，理性的市場套戥力量不能發揮。 硬着陸前資金提早逃亡 第 二個解釋是主動投機行為，在全球經濟前景暗淡情況下，歐美資金由新興市場班資回朝，令亞洲貨幣大跌，同時，歐美相比之下，歐羅問題更大，投資者紛紛買入避險貨幣美元，以致美元形成強勢，連人民幣也看跌，於是機構性投資者通過各種渠道在香港拋售人民幣，買入美元，以博人民幣貶值、美元升值。但在岸人民幣真的 會形成貶值趨勢嗎？ 相對於在岸人民幣市場，現時離岸人民幣存量仍很小，在香港的人民幣存款7月底不足6000億元，人民幣滙率的定價權仍掌 握在內地在岸市場。而這個定價權亦不是自由地由市場決定，即使內地經濟硬着陸，人民幣也不一定隨之貶值，這個決定仍將是中央的政治決定。事實上，最近市場出現人民幣沽售力量，但官定的人民幣中間價卻繼續攀升。 前兩個說法都只是一時投機之舉，但第三說法是一種謠言，會影響整體中國經濟，那就是中國房地產泡沫破滅或地方融資平台即將崩潰，在經濟硬着陸前，敏銳投資者的逃亡。 四大銀行存款數字在9月份半個月內暴跌4200億元人民幣，很多評論認為這些存款是走到「人人貸」的民間貸款及影子銀行，但《21世紀經濟報道》（2011年9月28日「跨市場套利潮湧」）在專題中提到另一解說，「極有可能是資金抽逃。」 正 如一家銀行原本是安全的，但謠言四起，擠提出現，反過來真的可能令銀行崩圍，或許內地經濟根本沒有硬着陸的風險，地方債問題也是可控的，地產泡沫不會突然爆破，房地產開發的資金鏈也不應斷裂，俗稱「人人貸」的民間貸款不會崩圍造成「人推人」危機，但人民幣貶值及經濟硬着陸謠言，令多年來不斷流入的數以萬億 元熱錢撤走，將造成「擠提效應」，不可不防，香港離岸人民幣的金融安全問題必須予以重視。 作者鄭建生為香港大學香港人文社會研究所名譽研究員
價值投資者看中移動 - 信報 07/07/2011
內地報章報道，蘋果第二號人物、首席運營官Tim Cook秘密造訪中移動，可能洽談中移動（941）版本的iPhone，更指將在9月推出。中移動並無證實這消息，但市場卻有激烈的即時反應，股價在6月24日飆升近半成至73.2元。這是否一個愚蠢的集體行為？
我不同意。當天十時許，我和我的研究團隊電郵聯絡時已經提出，這是一個經典的日子。當時，中移動股價急升，技術形態上升破下跌軌阻力，又形成收集完成的黃金交叉，因此有「技術突破」。開市一小時的成交金額，已經超越過去20天的全日平均數，因此有「成交突破」。
最終，這天成交金額是過去二十天平均成交量的五倍，除了外資股東配股之外，是兩年以來最多的一天。只欠的是，究竟有沒有「消息突破」呢？
一家證券商隨即發表報告，質疑有關報道的可信性，而蘋果承諾所提供的TD-LTE iPhone（中移動的4G標準）最早要到明年年底才能推出，因此建議投資者應趁股價大升沽售。而一位本地分析員也說，每次消息刺激股價反彈後則打回原狀，預期短期繼續70元上落。
但想深一層，在大市風聲鶴唳的氣氛下，香港末日博士預期恒指邁向二萬點之際，市場為什麼有這麼多蠢人，在主流報章還未作出報道之日，根據一個未經證實的傳聞，便像「蘇州過後無艇搭」，不假思索便即日決定並動用56億元的資金買入中移動？他們是盲從跟風，霎時衝動，還是早有預謀？ 散戶幾乎絕望
對於散戶，很可能有趁高沽售的衝動，因為中移動的表現長期令人煎熬，已經令人忍無可忍，幾乎絕望。
5月19日是中移動股東會的日子，但正如次天《信報》的報道：「中移動股價長期無起色，令股東會演變成申訴大會」。當天午間時看到財經新聞台的報道，鏡頭見到一位中年女股民的背面，根據報章報道，她在中移動的投資已由近三百萬跌至百餘萬元。
新聞片段令眾多股民產生共鳴，她以質詢的語調向董事長王建宙問道：「我頭髮都白了。究竟應該繼續持有，還是無眼屎乾淨盲，一筆勾銷？」報章形容她是婆婆，可能因為她自言頭髮都白了，但從聲音來判斷，她最多是中年人，可能被中移動氣壞，忽然變成「白髮魔婦」。 有感而發，我在blog（http://blessclub.org/a/dr-cheng-section/share-dairy/741-20110521blog）上回應談到中移動的價值及前景，我說：「財經台派出採訪股東會的記者、資深主持人及評論員組成的PANEL，都不看好中移動股價有動力向上『移動』，若持有中移動，還是建議應該『移動』（意指沽出）它。股民看後，心情再向下沉。持有中移動不單丟錢，更要命的是丟臉。
「當天中移動的股價是69元。我聯想到滙控（005）跌至33元時，分析員落淚的一幕。」這兩幕同樣是經典，6月24日中移動的強勁升市，也是另一價值投資學的經典。
播種期沒苗頭
面對股東質疑，董事長王建宙一臉無奈，回答說，中移動估值偏低，而他們努力創造價值。他口中強調，對公司前景充滿信心，而管理層將千方百計讓股價反映真正價值。但說來說去，股價不升，又輸給大市，更輸給同業，中移動有甚麼「價值」?
很多人認為，包括大部分專業投資者，價值是虛幻的，投資成績才最實際。根據《信報》（「中移動股價積弱小股東齊申訴」）的報道，無論中期及短期，中移動當時的表現都非常差勁：中移動由2007年高位154元，回落至現時的69元，累跌逾55%，比恒指同期跌幅高出近一倍；中移動股價過去6個月累跌11.5%；反之，競爭對手聯通（762）和中電信（728）則在期內分別上升50.7%和13.5%。
當天我在blog上評論中移動的價值：「價格會因為估值偏低而在短期上升嗎？不一定。價值不一定短期反映於價格。在市場上，沒有盈利增長動力（PEG指標中的G）的股票，股價便沒有火車頭動力。」
正如我在課堂所教授，價值投資者長線看好中移動，但認為中移動是在播種期，現時甚麼苗頭都未看到。現時對中移動最大短期關注是短期盈利有沒有可能下跌。若短期盈利不會下跌，它是「價值股」的定位，不應對股價有太多期望，但也不用擔心有太大的下跌，有別於當年滙控、和黃（013）及電訊盈科（008）。
我所教授的「價值股」是甚麼呢？兩天後，由於王建宙接受專訪，我再在blog上闡釋中移動是怎樣的「價值股」，這天blog成為歷來最高點擊率的一天！
王建宙稱，他們的 TD-LTE制式已經得到國際認可，而中移動「物聯網」業務更是領先國際的。我早在年多前已看好物聯網業務，我也看好流動支付業務，將來都會茁壯成長，但不知道要等多久。
「我此刻投資中移動，不是因為它的短期盈利增長（G），但也不是貪它的股息（D,Dividend），因為中移動不應是公用股。一年半載的股息不是價值投資者的目標，而不少公用股能夠派發的息率也不一定能夠長遠不減。
價值投資者看股票是一個賺錢工具，現在每股中移動能夠每年賺到7元，長期來看，看不到盈利能力會下跌。那就是說，一個生意人，用每股70元入股中移動，這個賺錢工具每年為他賺7元，亦即帶來10%回報，這就是盈利回報率。在這個盈利中，中移動將43%派發出來成為股息，也就是每年都分身家，投資者取走約3元。當年滙控、和黃及電盈都沒有吸引的真實盈利回報率，最終多年一沉不起。
有升有息須耐性
很多有前景的企業需要資本才能捕捉商機，不過中移動不需要，因為他的賺錢能力很強，派出股息後的每年盈利已經足夠再投資需要。若管理得當，再投資的金錢應該能夠獲得更高盈利。
若沒有耐性，不宜買入中移動。但為何不等到有盈利增長能力時才買？當市場發現它可能有盈利增長能力時，股價開始飆升，因為「增長股」的市盈率可達數十倍。聯通歷史市盈率超過80倍，預期2011年市盈率也超過40倍。
我在後記中說：「我有耐性，當然不怕中移動可能再跌。今天 RSI（14天） 只有26，一直設定在保歷加通道底的68元增持中移動，可惜今天最低只跌至68.05元 。不過並沒放棄，仍然可能買到，耐性等待。」可惜，即使大市面對「六絕」，恒指跌二千點的6月，最終中移動股價有抗跌力，令我不能再增持。
十年樹木，百年樹人，價值投資者是種樹的人，參天大樹不可能在短期內可以種出來。
作者鄭建生為香港大學香港人文社會研究所名譽研究員
內地影子銀行成緊縮政策下資金來源 - 信報 02/06/2011
筆者上周六在職業訓練局舉行的富逸研討會上，正是以金利斌事件作引子，分析內地民間資金火燒連環船的問題。傳聞金利斌向借貸10萬元以下的債權人每月支付2分利息，10萬元以上的債權人每月更可享有3分利息。因此，不單作為債仔的金利斌喪生，連帶債主都遭逢不幸。 金利斌消息傳出，其中一位五十四歲的債主聞訊後心臟病發，送至醫院後搶救無效，數天後去世。債仔無力還債，債主一般是四出追討，但一位債主小桃（化名），卻選擇了匿藏。因為小桃是某農村信用社的一位職員，她以每月1分2的利息吸納了存戶近千萬元的存款，再以3分利貸給金利斌。 風險由貴客自理 小桃的個案正顯示，民間借貸是「借上借」的連環船，其中牽連着商業銀行、農信社、典當行、擔保公司等多家金融機構。而金利斌事件顯示的，不只是涉及企業及高利貸及不同金融機構的問題，而是涉及廣泛的大眾，因為內地已經出現龐然巨物─「影子銀行」。 近日銀監會主席劉明康在內部會議上強調了，須要關注三大金融風險，市場上較多着墨兩大風險，包括地方融資平台貸款以及房地產信貸，第三大風險卻被忽略，那就是「影子銀行」風險 。 「影子銀行」體系已經成為持續緊縮政策下的資金來源，其中，人人都可以放貸，不須通過銀行借貸，小額貸款公司、擔保公司、典當行、地下錢莊因此愈來愈活躍。 影子銀行不一定是在銀行之外，可以是在銀行以內。有些銀行自己製造「影子銀行」，直接為其「貴賓」客戶做委托貸款的業務，代客戶找貸款的對象。銀行收取的是服務費及手續費，而不是貨款利息，風險也不是由銀行承擔，而是「貴客」自理。 大家有沒有對4月份居民存款減少4678億元的統計數字，感到不解呢？這期間，股市下挫，成交沒異樣；房地產依然在調控中，成交也沒異動；黃金、白銀、銅以至農產品都下跌，那些錢到底去了那裡？很可能去了「影子銀行」 ，變身為追求高息的信貸資金，可能在銀行幫助下變成高利貸，又可能變為 「創意」融資，又可能購買投資房地產的信托產品，以超過20%利率協助內地房地產開發商融資。 緊縮環境下資金來源 今年第一季，銀行業新增貸款2.24萬億元，同比少增3524億元，但銀行理財產品卻出現了爆發式增長，發行規模達到4. 17萬億元，同比增加約2. 92萬億元。大眾關注新增貸款數字，但其重要性已經減低，因為新增貸款及理財產品銷售已經是一個此消彼長的關係。 《21世紀經濟報道》(5月18日「組合投資產品資金騰挪術」)便引述普益財富研究顯示，2008年至2011年一季度新增人民幣貸款餘額與理財產品發行規模間的相關係數是-0.19，2010年至2011年一季度變成了-0.66。 新增貸款愈多，理財產品就會愈多。銀行的新增貸款受制於存款準備金率，但在影子銀行，這卻毫無限制，採用了更高的貨幣乘數和槓杆。 現在關於內地高利貸的報道主要還是提及溫州的情況，因為消息來源自《中國日報》的近日報道，統計數字顯示溫州高達89%人口和57%企業，須從銀行體系以外渠道取得貸款。 其實，不單是溫州的影子銀行體系非常龐大，廣東省也是如此。《南方日報》（5月10日「民間借貸風險危若懸湖」 ）便報道，2010年底，東莞正常的銀行渠道融資，即正常貸款是4000多億元，據相關監管部門的調研測算，東莞的民間融資規模大約也有2000億至3000億元。 恐成另一個龐茲騙局 正如《經濟觀察報》（5月16日）社評所擔心，龐大的影子銀行會不會是一個龐茲騙局？「在影子銀行膨脹過程中，每個人都相信泡沫可以維繫，債務人將憑借其融資所得換取成倍的回報，債權人可以高枕無憂。不過緊縮本身就意味着刺穿泡沫的可能性很大。當這個膨脹的鏈條破滅 … 誰來為影子銀行埋單？」 在剛過去的研討會上，筆者認為內地負利率狀況（定期利率追不上通脹）將龐大資金推出影子銀行，造成貨幣亂竄的現象，與貨幣緊縮的政策原意適得其反。 若增加貸款利率會加大硬着陸風險，央行會否推行不對稱加息（貸款利率加幅低於存款，甚至不加貸款利率）？中央又會否推出支持中小企的措施，同時又將人民幣一次性小幅升值，以迅速減輕輸入型通脹壓力，調低大眾的通脹預期呢？ 香港大學香港人文社會研究所名譽研究員 更多文章…
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